兴业证券策略团队在消耗战中等待黎明

发布时间：2021-01-07 14:05:34 阅读：次来源：浴帽厂家

流动性改善的进程可能类似于2005年，而非2009年式的V型“速胜论”。

岁末年初，资金面仍然偏紧。年关资金做账压力、民间资金链可能再度受到冲击的风险；银行存贷比考核压力；春节长假对于货币的交易性需求提升。而2012年上半年，资金面的改善相对不明显，货币政策的微调更多体现在为实体经济“托底”，但难以改变经济“去杠杆化”、资产价格“去泡沫化”趋势。

2012年中期以后，随着通胀和经济回到低位，以及货币政策放松的累积效应，流动性环境有望出现相对明显的改善。

我们倾向于本轮市场估值底部形成情况也类似于2005年，在底部区域反复消耗、徘徊之后再进行修复回升。

至少在2012年中期以前，经济难言底部，流动性层面的改善相对也并不明显，因此，股市依然处于存量资金的博弈中。

A股市场在资金争夺战中的不利地位已经延续了较长时间。民间资金拆借、各类银行理财产品、信托产品、甚至定存和债券等都不断分流A 股资金。在市场利率回归低位之前，A股市场在资金争夺战中的不利地位难以扭转。

产业资本减持行为属于常态，尤其是对于限售股解禁。当股价回归到企业价值附近，甚至出现“折扣”时，企业的套现意愿就会明显降低。因此，当产业资本的减持金额达到较低水平时，往往就预示着股市底部的出现。但是，从目前来看，产业资本的减持现象并没有随着大盘的下跌而明显减弱，存量资金依然在流出市场。

而且，过去数年，投资者已习惯了上市公司盈利持续增长，似乎20%左右的增长是理所当然。但是，我们预计，2012年上市公司整体净利润增长5.02%，其中，非金融上市公司净利润下滑3.26%。这意味着个股仍将经历痛苦的盈利下调过程。

站在目前的时间点，我们似乎没有找到经济趋势性起来的力量。但是，基于1996年大牛市案例的分析，在未来的某个阶段，是否会出现另一波由存量财富再配置所主导的牛市呢？可能性是存在的。

首先，实体经济将面临较长一段时间杠杆去化的过程，权益乘数将随着GDP趋势性的下降，并引发ROE 系统性的回落。

其次，随着持续不断的扩容，A 股市场结构发生了翻天覆地的变化，产业资本即一般法人持股占流通市值的比重由2007年底的11%上升到2011年三季度末的约58%，产业资本在股市中具备绝对的话语权。

第三，市场整体估值不断回落，以银行、交通运输、石油石化、汽车等为代表的蓝筹股的估值水平已处于比较便宜的状态。

第四，居民财富的保值增值需求。

总体上看，至少在2012 年上半年，上证指数仍处于弱势格局，期间虽不断有反弹，但仍属于底部的消耗，甚至存在下行至2000 点以下的可能性。洗净铅华之后，下半年的某个时点开始，可以对中长线的A股行情战略上乐观起来。

2012 年或许会出现另一种状态，即指数下跌不多，但大量伪成长股泡沫破灭后的梦想回归现实。

作者为2011年卖方分析师评选水晶球奖策略研究第二名